Economie : Maroc : Les dessous de la fusion des holdings royaux ONA / SNI
Ou la déalaouisation déguisé de l’économie marocaine
Par kouaouchi Abdelkrim
comment faut-il lire la fusion des holdings ONA / SNI et l’annonce faîte par le top management du holding royal d’ouvrir davantage le capital de certaines de ses principales filiales en cédant des volumes conséquents sur le marché boursier ?
Une nouvelle race de société va-t-elle naître?
La plus grosse opération jamais faite sur la place.
L’évènement économique au Maroc est manifestement l’annonce, ces derniers jours, de la fusion de deux holdings royaux : le groupe Omnium Nord Africain (ONA), premier groupe industriel et financier privé marocain sera absorbé par la Société Nationale d’Investissement (SNI), holding d’investissement marocaine.
L’objectif déclaré
Réunis le 25 mars 2010, les conseils d’administration de SNI et ONA ont décidé de procéder à une réorganisation visant la création d’un holding d’investissement unique non coté et ce, à travers le retrait de la cote des deux entités suivi de leur fusion.
• le projet s’accompagne d’une mutation de la vocation du nouvel ensemble qui agira désormais en tant qu’actionnaire professionnel, catalyseur de création de valeur dans des entreprises leaders et incubateur de projets structurants.
• Ce projet a également pour objectif l’autonomisation des entreprises détenues ayant atteint un stade de développement pérenne à travers la cession de leur contrôle au marché.telle que Cosumar , Lesieur, Centrale laitiere…
• Cette opération permettra le franchissement d’un nouveau palier dans la modernisation de la gouvernance des entreprises et le renforcement de l’attractivité du marché boursier marocain
Changement de vocation”, vraiment ?
Au saut du lit, vous êtes comme bien des Marocains à vous envoyer derrière la cravate un bon bol de lait Salim saupoudré de sucre Cosumar et une barre de biscuit chocolatée Bimo dont vous vous approvisionnez chaque week-end chez Marjane ou chez Acima, la supérette du coin avec un pack d’eau minérale Aïn Saïss, un jerrican d’huile Lesieur, des Danone à la douzaine et des conserves Marona, etc…
Votre petit-déjeuner englouti, vous sautez dans votre nouvelle Peugeot 307 achetée à crédit auprès de votre banque Attijariwafa pour filer au boulot. Votre appartement, vous avez pu l’acquérir grâce à Wafa Immobilier et vous avez pu faire cet été une escapade en Turquie grâce à un prêt à la consommation contracté chez Cetelem. Banal, direz-vous, mais savez-vous cependant que toutes ces marques qui jalonnent votre quotidien appartiennent en partie à l’ONA et à la SNI ?
La prévalence de la monarchie dans le monde des affaires n’a jamais été aussi forte. Elle s’est accentuée depuis la mort de Hassan II. La nouvelle caste des «managers du roi», ceux-là même qui ont orchestré sa toute-puissance économique, s’en défendent. «Il n’est là que pour insuffler du dynamisme à l’économie nationale, les seuls problèmes concernent le déploiement d’une stratégie engluée par les erreurs du passé», rétorquent-ils à leurs détracteurs. L’argument qui veut que le chef de l’Etat soit aussi aux commandes de l’économie pour jouer la locomotive d’un royaume à la croissance poussive est bien court. La manière peu orthodoxe avec laquelle sont menées ses affaires et la prédation de ses holdings emboîtés en poupées russes depuis son accession au trône contredisent cette argumentation.
d’ores est déjà une bonne partie de ces entreprises seront cédées en bourse.
hyper important
Le non dit
- Cette restructuration est vivement recommandée par l’Union européenne (UE) dans le cadre du « Statut avancé qui la lie avec le Maroc. Le projet de l’UE est d’inciter le Maroc à ouvrir davantage son économie à la concurrence, à la libéraliser, et partant, à réduire la compensation de produits jugée trop inéquitable par l’Union.
le plan social qui s’en suivra avec comme corollaire le départ d’une centaine de cadres de l’ONA.
- La loi obligeant les hauts commis de l’Etat à déclarer leur patrimoine vient tout juste d’entrer en vigueur
-Siger, actionnaire de référence de la nouvelle entité, pourrait par exemple racheter, ni vu ni connu
- Les rumeurs vont bon train : “Bank Al-Maghrib devra signer une dérogationspéciale pour permettre aux banques de prêter plus d’argent au holding royal.
Il se trouve que Bank Al-Maghrib a décidé, à l’issue de son conseil tenu il y a quelques jours à peine (le 30 mars), de baisser le taux de réserve obligatoire des banques (parts de leurs ressources qu’elles doivent impérativement laisser dans les coffres de la banque centrale), le faisant passer de 8 à 6%.
- Enfin savez-vous que La loi de Finance 2010 à exonérer les fusions de sociétés d impôts.
Les faitsde la megafusion ONA-SNI
Cela a été le coup de tonnerre du week-end, avec à la clef du jamais vu: 11 sociétés suspendues de la cote, sans compter les deux holdings, ONA et SNI!
En fait, le marché en parlait depuis déjà quelques temps, sans pouvoir ni confirmer ni infirmer le projet de fusion (Cf. L’Economiste des mercredi 24 et vendredi 26 mars, ainsi que les commentaires de Bourse ces dernières semaines).
La décision finale a été prise, le 25 mars, lors du Conseil d’administration conjoint de la SNI et de l’ONA. Pour ce dernier, la date a été avancée pour entrer dans le calendrier du conseil de la SNI.
Ce sont donc les deux holdings les plus en vue qui vont fusionner, puis être retirés de la cote boursière.
Un coup dur pour la Bourse?
Pas forcément, et même pas du tout, puisque la vocation de la nouvelle entité (qui n’a pas encore de nom) créée par la fusion, sera précisément de mettre en bourse toutes ses participations. D’apres Hassan Bouhemou, PDG de la SNI, L’opération comportera rapidement la remise sur le marché des actions détenues sur Centrale laitière (55%), Sothema (30%) et Lesieur (55%). Ceci devra être fait d’ici 12 mois, ajoute le président. A l’évidence le groupe ONA contrôlé par Siger, le holding de la Famille Royale vient de changer de stratégie, du tout au tout.
Avec la fusion de SNI et ONA, une page se tourne dans l’histoire de cet ensemble, constitué au fil des années (voir encadré). Le groupe a donc une nouvelle vision, explique Hassan Bouhemou, PDG de SNI à la presse nationale: «l’ancien modèle s’est essoufflé».
Au lieu de deux conglomérats multi-métiers, «la nouvelle entité sera un actionnaire professionnel».
Bouhemou classe les participations actuelles en quatre catégories, ce qui a l’avantage de dessiner automatiquement la stratégie : les actifs qui vont aller grossir la côte dès cette année, les actifs qui ne sont pas encore matures et qui attendront encore un peu («deux-trois ans»), les joint-ventures pour lesquelles «il sera possible de sortir via la bourse, avec l’accord du partenaire» et enfin les nouveaux projets dans l’incubateur. Sur le fond le groupe renoue avec l’ancienne vocation d’entreprise stratégique dans l’économie nationale, mais ajoute le président, «cela n’ira pas jusqu’à faire des investissements qui ne seraient pas rentables».
De fait, le groupe va devenir une sorte de producteur de sociétés cotées, dont « la valeur sera jugée par le marché et uniquement par le marché ».
Ceci a un autre avantage: en cassant les liens de groupe, cette politique brise le plafond de verre du financement de chacune de ses filiales face à la taille du marché. Autrement dit, c’est la rentabilité de chacune qui déterminera ses possibilités d’endettement. Aujourd’hui, c’est l’engagement de la banque vis-à-vis de l’ensemble du groupe qui constitue le plafond.
Enfin, notons que cette stratégie va créer un nouveau type d’entreprise, dont le contrôle sera dans le marché (et non entre les mains d’un actionnaire de référence). Pour cela, il faudra veiller de près à la gouvernance avant de les lâcher sur ce marché, ce que Bouhemou promet de faire.
LA SNI et l’ONA seront donc retirés de la côte très rapidement. Le prix a été fixé à 1.900DH pour la SNI et à 1.650 DH pour l’ONA. Le prix est donc intéressant, sauf si l’acheteur a investi au plus haut de la Bourse début 2007 ou en 2008 .
C’est la Banque Lazard, à Paris, qui a été mandatée pour l’opération. L’expert indépendant, exigé par la loi marocaine, est Jean Peyrelevade, qui juge que « l’affaire est aussi bonne pour le développement de l’économie marocaine». Il dit que cela «créé un nouveau genre de sociétés cotées».
Plus globalement, il critique les « double cotations », celle du holding-mère et celle de la filiale, comme dans le schéma ONA-Centrale laitière par exemple: «on voit de moins en moins ces cotations à plusieurs niveaux».
Economiste remuant, il considère que la fusion est «un événement majeur dans la vie du Maroc». L’investisseur, précise-t-il, a le droit de choisir ses placements, il a droit au «stock picking», sans être obligé d’acheter tout en même temps, à travers un conglomérat. « Cet arbitrage des investisseurs se matérialise par la forte décote appliquée par le marché aux deux holdings, comparativement à la valeur intrinsèque de leurs actifs » explique-t-il.
A l’instar de ce qui se passe dans tous les marchés financiers internationaux, on n’assiste plus à des cotations à plusieurs niveaux dans un même groupe. Les marchés n’aiment pas ça, puisque les professionnels estiment qu’il n’y a pas lieu de coter une filiale dont on a le contrôle alors que sa maison mère est elle-même cotée, d’où une raréfaction des cotations multiples. Par ailleurs, les conglomérats disparaissent les uns les autres. A titre d’exemple, on citerai Bolloré, Vandel, Accor qui est en train de séparer ses deux métiers d’hôtellerie et de chèques services, pour ce qui est de la France. A l’international, il y a Henson en Grande-Bretagne, ITT et ATT aux Etats-Unis. A noter qu’ITT avait à la fois des casinos, de l’assurance et des téléphones. En Afrique du Sud, il y avait Richmond, un groupe multi métiers qui avait du tabac et des produits de luxe… Concrètement, les conglomérats présentent plusieurs inconvénients. En premier lieu, ils contraignent les investisseurs à acheter d’un coup toutes les activités. Or, ces derniers doivent avoir le droit de choisir. Dans un second temps, l’accumulation de holdings génère des coûts supplémentaires. Troisièmement, ils rendent les groupes difficiles à comprendre. Enfin, les managements des filiales dans cette logique de conglomérats ne sont pas réellement autonomes et n’ont pas un vrai devoir de responsabilité et de croissance. Ils se reportent systématiquement à leur maison mère. Autre aspect, cette fois-ci purement marocain, la capitalisation boursière du Maroc était complètement dominée par SNI et ONA, donc il vaut beaucoup mieux apporter de l’aliment à la Bourse. En multipliant, donc, les sociétés autonomes, cela élargira nécessairement le marché financier. Idem pour le système bancaire qui sera dynamisé à travers une répartition des risques.
La fusion SNI-ONA est “un tournant stratégique”, qui ne peut être explicité par une approche purement financière,
Le nouvel ensemble agira en tant qu’actionnaire professionnel, catalyseur de création de valeur dans des entreprises leaders et incubateur de projets structurants.
Cette réorganisation reflète l’évolution de la vocation du groupe ONA qui passe d’un groupe multi-métiers à un holding d’investissement.
Le pilotage opérationnel direct de sociétés matures aux côtés de métiers en développement disperse les énergies du holding et altère l’efficacité de son accompagnement des métiers en construction, qui demeure sa mission première.
La marge de manoeuvre et les conditions nécessaires pour jouer pleinement le rôle d’actionnaire professionnel sont garanties par le nouveau schéma de fonctionnement qui sera mis en place à travers la réorganisation de la SNI et de l’ONA.
“En cédant le contrôle des entités matures, le gouvernail est remis aux mains du management des sociétés qui est responsable devant le marché et ses différents actionnaires. rôle de la nouvelle entité se decline en actionnaire professionnel, qui s exerce, comme c’est le cas d’ailleurs, à travers le conseil d’administration et les organes de gouvernance qui en découlent.
Le retrait des deux holdings tout en maintenant les filiales en Bourse vise avant tout à neutraliser la cotation simultanée de la mère et des filles, qui fausse la représentativité de l’ensemble sur la cote, que ce retrait conférera, par ailleurs, au holding, issue de la fusion SNI/ONA, la souplesse et la réactivité nécessaires au bon exercice de sa mission.
Coté bourse
Objectif: améliorer la liquidité
Il est vrai que les effets sur le marché ne se sont pas fait attendre. «L’opération a été saluée par les investisseurs». La preuve, le volume de transaction moyen entre le 29 mars et le 2 avril s’est élevé à 900 millions de DH. «Ce qui est significatif, sachant qu’auparavant c était autour autour de 300 millions de DH». En effet, l’opération devra, en substance, régler le problème de liquidité compte tenu d’un faible flottant en Bourse. 10% contre 55% pour une place comme celle du Caire.
LES effets de la fusion ONA-SNI ne se sont pas fait attendre sur le marché. L’opération a littéralement réveillé la place casablancaise qui était installée dans une léthargie profonde.
Ainsi, depuis le début de semaine, la Bourse connaît une période assez euphorique malgré la suspension des 11 valeurs (celles appartenant aux deux entités). Une suspension qui a été levée ces dernier jours pour six d’entre elles (Attijariwafa bank, Lafarge, SMI, Sonasid, Wafa Assurance et Managem). D’ailleurs, en 3 séances boursières, à peine, les indices boursiers se sont emballés. L’indicateur de toutes les valeurs s’est ainsi bonifié de près de 5%. Mieux pour le baromètre des titres les plus liquides qui bondit de 5,43%. Par conséquent leurs performances annuelles s’apprécient à plus de 10,50% pour le Masi et 10,93% pour le Madex
Autre interrogation de taille. Pourquoi fusionner alors que les deux holdings affichent de bonnes resultats ?
De manière générale, un retrait de la cote est toujours synonyme de recul de la transparence, au Maroc comme n’importe où dans le monde. Puisque la tendance est universelle, pourquoi s’en inquiéter particulièrement en ce qui concerne le groupe royal ? La réponse tombe sous le sens : parce qu’il est royal, justement ! Et que l’argument n°1 des managers des affaires de la monarchie, pour justifier cette présence dans les affaires, a toujours été le suivant :
“Le roi tire l’économie vers le haut”. Le sondage réalisé l’été dernier par TelQuel (et censuré par les autorités), révélait que 69% des Marocains donnent foi à cet argument, et estiment que l’implication du roi dans l’économie est “une bonne chose”, parce qu’il “donne l’exemple”. Un sentiment tout à fait justifié, vu la spectaculaire réussite du méga- groupe qu’il détient. Ce sera moins vrai, dorénavant, en termes de transparence. D’après Tel Quel, “la loi obligeant les hauts commis de l’Etat à déclarer leur patrimoine vient tout juste d’entrer en vigueur. Et c’est au même moment que le groupe royal annonce sa décision de se retirer de la Bourse, avec tout le recul de transparence que cela implique.
Comment va se dérouler concrètement cette opération ?
Après le rachat de la totalité des titres ONA et SNI, cotés à la bourse de Casablanca, aux prix respectifs de 1.650 et 1.900 dirhams, les deux holdings seront radiées définitivement de la cote, avant de proposer leur projet de fusion, qui sera entériné par les assemblées générales extraordinaires des actionnaires. «Une affaire de quelques mois tout au plus», déclare une source autorisée au sein du groupe ONA à la presse.
Cession des filiales ,les plus maturité , on s’en doute :
Le nouvel ensemble, qui se propose de devenir un actionnaire professionnel, annonce également qu’il va céder sur le marché financier une partie du capital de plusieurs entreprises phares du périmètre historique de l’ONA Ainsi, la Centrale laitière, détenue à hauteur de 55 % par l’ONA et 8,3 % par la SNI, s’apprête à ouvrir son capital, au même titre que la filiale Cosumar (sucre), 55 % ONA et 7,09 SNI et que Lesieur (55 % ONA, 20 % SNI).. Des entreprises importantes, de taille critique, qui ont atteint une grande maturité ‼ dans leur croissance et une certaine vitesse de croisière grâce à leurs dirigeants, réputés jeunes, dynamiques et visionnaires.
L’on s’attendra, avec l’ouverture du capital de ces entreprises au marché boursier, à l’entrée de nouveaux actionnaires qui peuvent être aussi bien des grands groupes marocains qu’étrangers. Une forme de “privatisation” par laquelle la bourse de Casablanca, plongée dans une longue spirale baissière, retrouvera certainement un nouveau souffle. Et l’économie marocaine une attractivité indéniable pour des investisseurs étrangers et une nouvelle dynamique née d’une libre concurrence qui va désormais se jouer entre les entreprises nationales. Voila un modèle un holding qui se sacrifie pour relancer l économie de son pays. Du jamais vu dans le monde.
la «maturité atteinte par certaines filiales» ne peut expliquer, à lui seul, l’opération de retrait partiel de la bourse. Et si tel est le cas, cela voudrait-il dire que le groupe cède les entreprises qui n’ont plus un potentiel de croissance important et garde celles qui ont de meilleures perspectives de croissance : nouvelles technologies, banques, énergies renouvelables, grandes distributions,… Le nouvel ensemble né de la fusion Ona-Sni ne sera pas un sleeping partner et compte rester influent à travers les organes de surveillance.
Il sera un incubateur de nouveaux projets sans horizon de sortie prédéterminé
La nouvelle holding qui naîtra des cendres de SNI / ONA, devrait engranger une importante manne financière à la suite des cessions en bourse. Dans l’hypothèse extrême d’une cession de la totalité des participations détenues par les holdings ONA et SNI dans les tours de table de Cosumar, Lesieur et Centrale Laitière, la nouvelle holding engrangera une manne de plus de 13 milliards de dirhams. De quoi envisager l’avenir sereinement….Les opérations de cession interviendront dans les 12 prochains mois : Centrale laitière, Cosumar et Lesieur, les premières sur la liste.
Marjane jugée pas encore prête pour être «autonomisée». toutfois Brassant 17 milliards de dirhams de chiffre d’affaires par an, les supermarchés Marjane et Acima restent propriétés exclusives de la “nouvelle entité.
Du cash qui pourra être rétribué aux actionnaires des deux holdings (SNI et ONA) et/ou drainé vers d’autres activités jugées plus prometteuses. Notamment dans le secteur des énergies renouvelables dans lesquelles la nouvelle holding pourra compter sur sa filiale Nareva qui se positionne déjà comme un futur acteur incontournable dans le développement des énergies renouvelable (éolienne aujourd’hui et peut-être solaire demain).
Par ailleurs, ces entreprises perdront un peu de leur valeur «psychologique» liée à leur appartenance aux holdings royales. De plus, «une valeur comme Centrale laitière qui s’échange autour de 10 500 dirhams reste non liquide et aura donc un impact très faible sur les échanges du marché», souligne un analyste financier. C’est dire que le marché boursier va perdre au change.
Positionnement pour le nouvel ensemble
Le positionnement se fera selon trois modes de détention :
1- Actionnaire significatif (20% à 40%), actif dans les comités et organes de gouvernance sans exercice du contrôle : actifs mûrs, ayant atteint la taille critique et un stade de développement pérenne (à court terme : Attijariwafa bank, Cosumar, Lesieur, Centrale Laitière…);
2 - Co-actionnaire stratégique (20% à 50%) des actifs dont la gestion opérationnelle est confiée à un partenaire métier de classe mondiale
(Lafarge, Sonasid, Atlas Hospitality Morocco, Renault Maroc…).
3- Actionnaire unique ou majoritaire de sociétés n’ayant pas encore atteint leur maturité du fait du développement de nouveaux projets et/ou d’une phase de croissance (Wana, Marjane, Onapar, Nareva…).
Top management
Dans la nouvelle configuration, Moatassim Belghazi et Hassan Bouhemou font doublon, car la nouvelle entité n’a besoin que d’un seul PDG. Quelques heures après l’annonce, le marché évoquait déjà le nom de Bouhemou à la tête de la nouvelle entité. D’ailleurs, des rumeurs font état d’un éventuel départ de Belghazi depuis plusieurs semaines. Les cadres de la SNI que nous avons interrogés reconnaissent que les deux patrons font doublon. Mais ils ne s’aventurent pas à annoncer où même